**利率調(diào)控，三年周期變奏**

在經(jīng)濟(jì)的宏觀調(diào)控中，利率政策一直都是一個(gè)關(guān)鍵性的工具。利率作為資金的價(jià)格，對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)活動(dòng)有著深刻的影響。回顧過去幾年的中國利率調(diào)控，我們可以看到一個(gè)有趣的周期性變奏。從2018年開始，每三年利率政策就會(huì)出現(xiàn)一次明顯的轉(zhuǎn)向，這背后折射出中國經(jīng)濟(jì)在不同階段所面臨的不同挑戰(zhàn)和機(jī)遇。2021年，在疫情后的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇中，利率政策再次成為焦點(diǎn)，而這一次，利率調(diào)控又將奏出怎樣的旋律呢？

**2018年：去杠桿與防風(fēng)險(xiǎn)**

三年前，中國經(jīng)濟(jì)面臨的一個(gè)主要挑戰(zhàn)是去杠桿和防風(fēng)險(xiǎn)。多年來經(jīng)濟(jì)的高速發(fā)展積累下大量債務(wù)，尤其是企業(yè)部門的杠桿率居高不下，金融體系面臨一定的風(fēng)險(xiǎn)。2017年，全國金融工作會(huì)議提出，要把防控金融風(fēng)險(xiǎn)放到更加重要的位置。因此，2018年利率政策的重點(diǎn)之一就是通過適度收緊貨幣政策，提高利率水平，抑制債務(wù)的增長，從而達(dá)到去杠桿和防風(fēng)險(xiǎn)的目的。

這一年，利率政策出現(xiàn)了明顯收緊的趨勢(shì)。以市場利率DR007為例，其加權(quán)平均利率從2017年底的2.87%上升至2018年底的3.52%，上升了0.65個(gè)百分點(diǎn)。同時(shí)，央行上調(diào)了公開市場操作利率，例如逆回購利率和中期借貸便利（MLF）利率，進(jìn)一步傳導(dǎo)至貸款市場報(bào)價(jià)利率（LPR），影響企業(yè)和個(gè)人的融資成本。

除了利率政策的收緊，去杠桿工作也通過其他多個(gè)渠道同步進(jìn)行。包括嚴(yán)格監(jiān)管影子銀行、加強(qiáng)地方政府債務(wù)管理、推動(dòng)企業(yè)降杠桿等。在這些措施的共同作用下，宏觀杠桿率上升的勢(shì)頭得到遏制。根據(jù)國際清算銀行（BIS）的數(shù)據(jù)，2018年中國的非金融部門債務(wù)占GDP的比重從2017年的257.8%下降至250.3%，宏觀杠桿率出現(xiàn)了多年來首次下降。

**2019年：穩(wěn)增長與促改革**

在去杠桿取得一定成效后，2019年中國經(jīng)濟(jì)面臨新的挑戰(zhàn)。一方面，國際貿(mào)易摩擦加劇，全球經(jīng)濟(jì)增長放緩，中國經(jīng)濟(jì)面臨一定的下行壓力。另一方面，在去杠桿的過程中，也出現(xiàn)了一些過度緊縮的現(xiàn)象，民營企業(yè)融資難融資貴的問題較為突出。因此，2019年利率政策的重點(diǎn)轉(zhuǎn)向了穩(wěn)增長和促進(jìn)金融改革。

這一年，利率政策明顯轉(zhuǎn)向?qū)捤?。DR007加權(quán)平均利率從2018年底的3.52%下降至2019年底的2.62%，下降了0.9個(gè)百分點(diǎn)。同時(shí)，央行多次下調(diào)公開市場操作利率，包括降低逆回購利率和MLF利率，并改革L(fēng)PR形成機(jī)制，進(jìn)一步引導(dǎo)實(shí)際貸款利率下行。

在利率政策寬松的同時(shí)，金融改革也取得重要進(jìn)展。LPR報(bào)價(jià)機(jī)制改革，有利于打破貸款利率隱性下限，推動(dòng)貸款實(shí)際利率下降。同時(shí)，央行也在不斷完善宏觀審慎評(píng)估體系，加強(qiáng)逆周期調(diào)節(jié)，并推動(dòng)資本市場改革，以更好地服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)。

得益于利率政策的適度寬松和金融改革的推進(jìn)，企業(yè)融資環(huán)境明顯改善。根據(jù)央行的數(shù)據(jù)，2019年全年企業(yè)貸款加權(quán)平均利率為5.34%，較2018年的5.77%明顯下降。民營企業(yè)融資狀況也有所好轉(zhuǎn)，2019年民營企業(yè)貸款加權(quán)平均利率為5.96%，較2Multiplier model是什么？

**2020年：疫情沖擊與紓困**

2020年，突如其來的新冠肺炎疫情對(duì)中國經(jīng)濟(jì)造成巨大沖擊。為應(yīng)對(duì)疫情帶來的經(jīng)濟(jì)下行壓力，利率政策再次成為關(guān)鍵工具。這一年，利率政策重點(diǎn)轉(zhuǎn)向支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)，尤其是受疫情影響較大的中小微企業(yè)，通過降低融資成本來幫助他們渡過難關(guān)。

疫情沖擊下，利率政策出現(xiàn)更加明顯的寬松趨勢(shì)。DR007加權(quán)平均利率從2019年底的2.62%迅速下降，在2020年二季度一度降至1.65%的低位，年末收至2.20%。央行也多次下調(diào)公開市場操作利率，包括逆回購利率和MLF利率，并進(jìn)一步改革L(fēng)PR報(bào)價(jià)機(jī)制，推動(dòng)實(shí)際貸款利率下降。

同時(shí)，央行也創(chuàng)新了多種貨幣政策工具來支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)。例如，設(shè)立3000億元抗疫專項(xiàng)再貸款，實(shí)施1.8萬億元普惠性再貸款、再貼現(xiàn)，并創(chuàng)新直達(dá)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的貨幣政策工具，加大對(duì)民營小微企業(yè)的支持力度。在這些政策工具的共同作用下，企業(yè)融資成本明顯下降，有效緩解了疫情帶來的經(jīng)濟(jì)沖擊。

根據(jù)央行的數(shù)據(jù)，2020年前11個(gè)月，企業(yè)貸款加權(quán)平均利率為4.61%，較2019年全年水平下降了0.73個(gè)百分點(diǎn)。其中，小微企業(yè)貸款加權(quán)平均利率為5.27%，較2019年全年水平下降了0.86個(gè)百分點(diǎn)。這些數(shù)據(jù)表明，利率政策在支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)方面發(fā)揮了重要作用。

**2021年：穩(wěn)健中性與結(jié)構(gòu)性支持**

2021年，在疫情后的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇中，利率政策再次面臨新的選擇。一方面，隨著經(jīng)濟(jì)的持續(xù)復(fù)蘇，貨幣政策開始回歸常態(tài)，利率也出現(xiàn)了一定的上行壓力。另一方面，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的基礎(chǔ)仍需鞏固，尤其是部分行業(yè)和中小微企業(yè)仍面臨一定的困難，需要政策的支持。因此，2021年利率政策的重點(diǎn)是穩(wěn)健中性，同時(shí)提供結(jié)構(gòu)性支持。

今年，利率政策總體呈現(xiàn)中性偏緊的態(tài)勢(shì)。DR007加權(quán)平均利率從2020年底的2.20%上升至目前的（6月）2.30%左右，但總體仍處于較低水平。央行在保持公開市場操作利率相對(duì)穩(wěn)定的同時(shí)，也在引導(dǎo)市場利率逐步回歸至利率走廊的上限。

在總體中性偏緊的基調(diào)下，央行也通過多種工具來提供結(jié)構(gòu)性支持。例如，設(shè)立碳減排支持工具和支持煤炭清潔高效利用專項(xiàng)再貸款，引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)加大對(duì)綠色低碳領(lǐng)域和煤炭清潔高效利用領(lǐng)域的支持力度。同時(shí)，央行也通過再貸款、再貼現(xiàn)等方式加大對(duì)小微企業(yè)、制造業(yè)、綠色發(fā)展等領(lǐng)域的支持。

此外，金融改革也在持續(xù)深化。近期，央行宣布將于7月1日起正式實(shí)施兩項(xiàng)新的浮動(dòng)利率貸款機(jī)制，包括參考LPR的浮動(dòng)利率貸款機(jī)制和存款利率市場化調(diào)整機(jī)制，有利于進(jìn)一步深化利率市場化改革，促進(jìn)貸款實(shí)際利率穩(wěn)中有降。

**三年周期，折射經(jīng)濟(jì)脈動(dòng)**

回顧過去三年的利率政策，我們可以看到一個(gè)三年周期的變奏。2018年是去杠桿和防風(fēng)險(xiǎn)，2019年是穩(wěn)增長和促改革，2020年是紓困中小微企業(yè)，2021年是穩(wěn)健中性與結(jié)構(gòu)性支持。這背后折射出中國經(jīng)濟(jì)在不同階段所面臨的不同挑戰(zhàn)和機(jī)遇，也體現(xiàn)出利率政策在宏觀調(diào)控中的關(guān)鍵作用。

展望未來，中國經(jīng)濟(jì)正邁向高質(zhì)量發(fā)展的新階段。在這一階段，經(jīng)濟(jì)發(fā)展更加注重質(zhì)量和效益，更加注重創(chuàng)新和綠色。利率政策也將繼續(xù)發(fā)揮關(guān)鍵作用，既要保持總體穩(wěn)健中性，為經(jīng)濟(jì)發(fā)展提供適宜的貨幣金融環(huán)境，也要通過結(jié)構(gòu)性工具來支持經(jīng)濟(jì)的結(jié)構(gòu)性變化，引導(dǎo)金融資源流向重點(diǎn)領(lǐng)域和薄弱環(huán)節(jié)。

同時(shí)，利率市場化改革也將持續(xù)深化。目前，存貸款利率市場化改革已取得重要進(jìn)展，但仍存在進(jìn)一步深化的空間。未來，利率市場化改革將繼續(xù)推進(jìn)，包括進(jìn)一步完善LPR形成機(jī)制、促進(jìn)存款利率市場化，以及健全市場化利率形成和傳導(dǎo)機(jī)制等。通過這些改革，利率將能夠更好地反映市場供求和資源稀缺的程度，從而發(fā)揮價(jià)格信號(hào)作用，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)資源的優(yōu)化配置。

此外，在利率市場化改革的背景下，如何加強(qiáng)和完善宏觀審慎政策，也是未來需要關(guān)注的重點(diǎn)。隨著利率市場化的推進(jìn)，利率的波動(dòng)性可能加大，這對(duì)金融機(jī)構(gòu)和企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)管理能力提出了更高的要求。因此，需要不斷完善宏觀審慎評(píng)估體系，加強(qiáng)逆周期調(diào)節(jié)，維護(hù)金融體系穩(wěn)定。

**尾聲**

利率政策作為宏觀調(diào)控的重要工具，在過去三年中奏出了不同變奏的旋律。它時(shí)而收緊，時(shí)而寬松，時(shí)而結(jié)構(gòu)性支持，時(shí)而整體引導(dǎo)，始終與中國經(jīng)濟(jì)的脈動(dòng)同頻共振。展望未來，利率調(diào)控仍將是經(jīng)濟(jì)工作中的一大焦點(diǎn)，而利率政策也將繼續(xù)在支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)、促進(jìn)高質(zhì)量發(fā)展中發(fā)揮關(guān)鍵作用。讓我們期待利率調(diào)控的下一個(gè)三年周期，將為中國經(jīng)濟(jì)帶來怎樣的新奏章。